近日，“辣條第一股”傳來上市新消息。據報，衛龍食品將于下月啟動招股上市，募資可能降至約4.7億美元(約36.9億港元)，此前有傳擬募資5億美元(約39.25億港元)。

對此，衛龍食品拒絕置評。此前衛龍最后一輪估值被傳為600億元。如上市后估值不及600億元，那么“辣條第一股”Pre-IPO的投資人，將面臨流血上市的尷尬。

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“辣條第一股”撐不起600億元？

與其他新消費公司相比，作為“辣條第一股”，衛龍上市前只經歷過一輪融資。

天眼查顯示，2021年5月，衛龍完成Pre-IPO融資，CPE源峰、高瓴攜手紅杉中國、騰訊投資、云鋒基金對這家公司下注。此輪投資完成后，衛龍被爆估值達600億元。然而，在2021年11月通過聆訊后，衛龍卻因市場環境欠佳而延后上市。

如今，衛龍再傳招股，市場環境依舊不佳。9月13日，深圳一頭部機構投資人對《科創板日報》記者表示，衛龍屬于休閑食品公司，A股上有很多類似企業。“以三只松鼠為例，這家公司有品牌，但卻沒有供應鏈，一直貼牌生產。在互聯網紅利消失后，市值變為81億元。而做辣條的衛龍，雖然有一定消費人群，但辣條不像咖啡，會讓原來不喝咖啡的人轉喝咖啡，那么，衛龍未來的增量空間在哪里，值得思考。”

另一方面，滬上另一位VC投資人在接受《科創板日報》記者采訪時表示，“看過衛龍這個案子，當時公司報的是600億元估值，但最終資本方以500億元估值交割，而港股上市的目標是1000億港元。不過，現在來看，衛龍2021年凈利潤也就8個多億，想要實現600億元的估值，PE要到70-80倍，目前的港股市場能給出這么高估值嗎？”

在這位投資人看來，當時衛龍選擇港股上市，源于過去一兩年港股給予新消費類公司很好的估值。比如，泡泡瑪特在2021年初股價一度升至106港元/股，巔峰時接近1500億港元市值。因此，一些消費類公司Pre-IPO時被給予很高的估值。“但現在，幾乎是流血上市，一方面基石投資人對于衛龍的估值評定，是否達到預期；另一方面，上市后衛龍會如何表現，都有不確定性。”

“現在港股市場走勢低迷，恒生指數每天的成交額才1500億港元上下，這么低的成交額，如何吸引資本撐得起最后一輪這500、600億元的估值？”

《科創板日報》記者了解到，之前亦有一家文娛公司因市況不佳而暫停IPO，并且退還認購款。對此，上述滬上VC投資人對記者表示，“聽說暫停上市的原因，是一家基石投資人跳票了。”

該位VC投資人表示，港股基本上都是機構投資者，這家文娛公司招股時雖然也有散戶投資者參與，但絕大部分還是機構投資人在認購。“如果機構投資人跳票，那么招股則很難進行。與此同時，港股市場對于文娛公司也不待見，整個板塊的流動性和估值都很差。后續這家文娛公司如何再啟動上市，還有待觀察。”

Pre-IPO套住一波投資人

對PE/VC來說，參與Pre-IPO投資過去一直是重要的投資策略。“在以前，Pre-IPO是肯定賺錢的，但現在隨著一二級市場的倒掛，Pre-IPO不再是穩賺不賠的買賣，不少人都含淚敲鐘。尤其是今年，Pre-IPO策略套住了一波投資人。”9月13日，百聯摯高創始合伙人高洪慶對《科創板日報》記者說。

一般而言，二級市場的表現對于一級市場有估值錨定作用。“現在，投資人已深刻認識到投貴的‘后果’。曾經的完美日記、泡泡瑪特帶動了新消費、新經濟浪潮，但估值大幅下跌后，此前高高在上的項目才開始裸泳。一些投資人，已經為投貴的項目買單。”高洪慶談到。

“目前來看，即便是消費賽道，也有周期性。”高洪慶認為，回到2020年、2021年，消費類公司估值是非常高的，二級市場50倍PE，在一級市場30倍就可以投。但現在二級市場只有30倍PE，一級市場只能15倍才能投。所以，今年對于一些投資人而言，壓力是非常大的。

對于此，深圳一頭部機構投資人也坦言，Pre-IPO策略是否賺錢，除了公司本身質地，還是取決于好幾個要素。

首先，市場環境就十分重要。“今年港股有點檸檬市場的感覺，真正質量好的企業會選擇去A股上市。而港元跟美元聯動，美聯儲加息之后整個港股的市場中‘水’是流出的。在沒有資金支撐的背景下，即便是有基石投資人的支持，上市完成后估計估值也會降下來。”

“此外，通過港交所聆訊，只是企業上市的第一步，但發行多少新股，募資多少金額，才是核心。”該位頭部機構的投資人說。今年，消費賽道整體情況不佳，資金要投入消費領域，其實是需要在內部說服的。如果沒有好的原因，一般情況下都不會投消費。更何況典型公司比如海底撈已經估值暴跌。整體環境，相較于之前很難說服投資者。

與此同時，《科創板日報》記者了解到，之前被投的消費企業，縱然估值較高，也不太可能自降估值，緩解投資人的尷尬和壓力。

“一方面，從法律條款上看，投資時有反稀釋，和不能以更低的估值對外融資等投前條款；另一方面，在股東會議上，即便被投公司想降低估值，股東也會投反對票，更不用說還有一些股東擁有一票否決權。”該位頭部機構投資人進一步指出。當然，如果與老股東溝通，被投企業可能會進行回購，但這也需要公司賬面上有大量的現金。“對衛龍而言，由于是消費類食品公司，賬面可能有較多現金，但公司自降估值的可能性幾乎不大，操作上也有難度。”

對于自降估值的情況，高洪慶也認為，一家公司一旦被投，是不太可能自降估值。“對于投資人而言，即便是投貴了，IPO時估值達不到預期，那也沒辦法，只能自己承受。這也使得投資時PE/VC一定要保持常識，不能追高。”

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